Sommario Esecutivo
- Gli attivi a rischio hanno subito un forte calo poiché il rischio geopolitico ha prevalso sui fondamentali.
- La riduzione del rischio macroeconomico ha dominato, con una simultanea diminuzione della crescita e del valore.
- Il petrolio Brent ha registrato il maggiore guadagno mensile dal 1970.
- I tassi di breakeven a 5 anni sono diminuiti e i rendimenti reali sono aumentati, inasprendo le condizioni finanziarie.
- Si prevede che l’EPS dell’S&P 500 per il primo trimestre cresca a doppia cifra per il sesto trimestre consecutivo.
Marzo ha segnato un forte punto di svolta per i mercati globali, poiché il rischio geopolitico ha rapidamente sostituito la resilienza economica come principale motore dei prezzi degli attivi. Dopo aver iniziato il mese con un momentum costruttivo, un miglioramento della larghezza e una crescente fiducia, come dimostrato dall’indice S&P 500 Equal Weight che si trovava ai massimi storici, gli investitori sono stati costretti a riconsiderare rapidamente il rischio a seguito di un significativo escalation nel conflitto tra Stati Uniti e Iran. L’impennata dei prezzi energetici ha riacceso le preoccupazioni inflazionistiche a breve termine, facendo salire notevolmente i rendimenti dei Treasury e innescando un’ampia e correlata svendita degli attivi a rischio.
Diversamente da episodi di volatilità precedenti, che erano stati per lo più contenuti in stili o settori specifici, il ribasso di marzo si è contraddistinto per la sua ampiezza e velocità, con i mercati che sono passati rapidamente da una rotazione a una vera e propria riduzione del rischio, in un contesto di aspettative di inflazione in aumento, ridotta flessibilità della politica economica e crescita in rallentamento. Le interruzioni dell’offerta energetica e la chiusura effettiva di importanti rotte di transito nel Medio Oriente hanno provocato uno dei più gravi shock mensili dei prezzi del petrolio degli ultimi decenni, costringendo gli investitori a rivedere la sostenibilità dei progressi nella disinflazione e il percorso futuro della politica monetaria.
L’impulso inflazionistico derivante dall’energia ha avuto ripercussioni sui mercati dei tassi. I rendimenti dei Treasury sono aumentati notevolmente nel mese di marzo, con i tassi a breve termine che hanno guidato l’andamento, poiché gli investitori hanno ridotto le aspettative per futuri tagli della Federal Reserve. La “flattening bearish” si è verificata insieme a una maggiore volatilità dei tassi, come evidenziato dalla netta inversione al rialzo dell’Indice MOVE. È importante notare che questo ricalcolo non è stato guidato da una sorpresa al rialzo nei dati sull’inflazione core, ma piuttosto dal riconoscimento da parte del mercato che gli shock inflazionistici legati all’energia complicano la capacità della Fed di rispondere in modo proattivo a qualsiasi rallentamento della crescita.
Benchmark Azionari Statunitensi
In questo contesto, dove la geopolitica ha sopraffatto i fondamentali, la grande maggioranza dei settori ha faticato ad assorbire lo shock. I principali indici statunitensi hanno registrato un calo significativo, con la pressione di vendita che si è estesa ben oltre le precedenti aree di leadership. Segmenti del mercato che in precedenza avevano beneficiato di un miglioramento della larghezza (indici a peso uguale, midcap e ciclici) hanno anch’essi subito un calo significativo, poiché le correlazioni sono aumentate e l’appetito per il rischio è diminuito. Il risultato è stato un mese raro in cui la diversificazione tra stili e capitalizzazioni di mercato ha fornito una protezione limitata. I principali benchmark azionari statunitensi sono scesi tra il 4,5% e il 6%, con l’indice S&P 500 Equal Weight in calo del 6%.
Sia la crescita che il valore sono scesi in modo deciso a marzo, sottolineando che la svendita del mese è stata guidata da una riduzione del rischio macroeconomico piuttosto che da una rotazione degli stili. La crescita delle large cap è diminuita insieme al valore, poiché l’impennata dei prezzi energetici e dei rendimenti dei Treasury ha sopraffatto le considerazioni relative agli stili. Anche la crescita e il valore delle small cap hanno mostrato un indebolimento, riflettendo una maggiore sensibilità alle condizioni di finanziamento e all’incertezza crescente riguardo all’inflazione e alla politica. I forti cali in questi quattro settori ricordano che in periodi di stress macroeconomico acuto, la diversificazione tra stili offre una protezione limitata quando l’impulso dominante è la riduzione del rischio piuttosto che la riallocazione.
Performance Settoriale
La performance settoriale tra le large e small cap è stata dominata dal comparto energetico, che si è distinto come l’unica area di forza in un contesto di aumento dei prezzi petroliferi. Le azioni energetiche hanno registrato forti guadagni poiché i prezzi del petrolio sono aumentati, riflettendo sia le interruzioni dell’offerta che i premi di rischio geopolitico in aumento. Al di fuori dell’energia, gli altri dieci settori delle large cap hanno chiuso il mese in calo, inclusi i gruppi economicamente sensibili (Industriali, Materiali e Consumi Discrezionali) e quelli difensivi (Sanità e Beni di Prima Necessità).
Tassi, Metalli Preziosi, Bitcoin e Petrolio
La performance cross-asset di marzo ha rafforzato la risposta del mercato incentrata sull’inflazione ai sviluppi geopolitici. I rendimenti dei Treasury sono aumentati notevolmente, guidati dalla parte centrale della curva. Il rendimento del Treasury a 2 anni è aumentato di 42 punti base (bps) raggiungendo il 3,79%, mentre il rendimento a 10 anni è salito di 38 bps fino al 4,32%.
L’Indice Bloomberg delle Materie Prime (+11,2%) ha registrato il maggiore guadagno mensile dal maggio 2009, principalmente a causa dell’innalzamento dei prezzi energetici. In particolare, il Brent Crude (+63%) ha registrato il suo maggiore guadagno dal 1970, sovraperformando significativamente il WTI (+51%). Il Brent rappresenta la misura di riferimento per due terzi del petrolio greggio commerciato a livello globale e riflette quindi un premio di rischio geopolitico molto maggiore legato alla disponibilità di esportazione, all’assicurazione marittima e al rischio di deviazione delle rotte.
Le tradizionali coperture contro l’inflazione non hanno svolto il loro ruolo storico, il che potrebbe suggerire, in parte, che i mercati siano meno preoccupati per l’impatto inflazionistico a lungo termine del conflitto geopolitico. Sebbene il dollaro abbia registrato ampi guadagni contro la maggior parte delle valute, i metalli preziosi hanno subito un forte calo (oro -11,6%; argento -19,9%), mentre il tasso di breakeven a 5 anni è sceso verso i minimi visti durante le preoccupazioni tariffarie della scorsa primavera. Tassi nominali più elevati, a fronte di aspettative di inflazione in calo, hanno portato a tassi reali in aumento, a sostegno del dollaro statunitense. Tuttavia, la combinazione di tassi più elevati, prezzi energetici più alti e quindi condizioni finanziarie più rigide ha creato un ambiente difficile per gli attivi a rischio, soprattutto considerando la limitata capacità della politica monetaria di compensare gli shock inflazionistici guidati dall’offerta nel breve termine.
Guardando Avanti
Per la prossima stagione degli utili aziendali, nove degli undici settori sono attesi in crescita degli utili anno su anno, mentre tutti gli undici settori sono previsti in crescita dei ricavi anno su anno, secondo FactSet. I due settori con aspettative di calo degli utili sono Sanità e Servizi di Comunicazione. Per le aziende dell’S&P 500, le stime di consenso per il primo trimestre prevedono una crescita dell’EPS del 13% anno su anno, il che segnerebbe il sesto trimestre consecutivo di crescita degli utili a doppia cifra per l’indice, in aumento rispetto al 12,8% previsto all’inizio del primo trimestre. Sul fronte dei ricavi, si prevede che i ricavi dell’S&P 500 aumenteranno del 9,7% anno su anno, in aumento rispetto alle aspettative dell’8,2% all’inizio del primo trimestre. Dal punto di vista della valutazione, il P/E forward a 12 mesi per l’S&P 500 si attesta vicino a 19,9x, in linea con la media quinquennale, ma ancora sopra le norme a lungo termine.
Il mercato entra nella prossima fase del trimestre su basi fondamentali solide, ma con una sensibilità aumentata agli shock esterni. Il recente ricalcolo di tassi, materie prime e azioni riflette un aggiustamento a un contesto più complesso piuttosto che un crollo delle tendenze sottostanti. I fondamentali aziendali rimangono favorevoli, tuttavia la persistenza di prezzi energetici elevati e l’incertezza geopolitica hanno ampliato il range dei potenziali risultati per l’inflazione, la politica e gli attivi a rischio nel breve termine. Di conseguenza, il comportamento del mercato sarà probabilmente più sensibile ai titoli di testa, anche se gli utili continuano a fornire una forza stabilizzatrice importante.
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