L’importanza della chiarezza normativa in Texas
Il capitale segue regole. Non regolamenti nel senso burocratico, ma chiarezza. Una sorta di prevedibilità strutturale che consente a un consiglio di amministrazione di agire con convinzione, a un investitore di modellare il rischio con fiducia e a un’azienda di pianificare su base decennale piuttosto che trimestrale.
Questa distinzione è particolarmente rilevante oggi. Sebbene la crescita economica del Texas venga spesso raccontata come una storia di aumento della popolazione e di trasferimenti aziendali, ciò che distingue sempre più lo stato è qualcosa di meno visibile ma più duraturo: un quadro di governance e regolamentazione progettato per eliminare l’ambiguità, che genera solo rischi inutili.
"Il Texas parte da una semplice proposizione sull’importanza della chiarezza legale e vi costruisce sopra," afferma Ed Knight, Vice Presidente Esecutivo di Nasdaq e Presidente del Nasdaq Texas Advisory Board. "Il Texas sta dicendo che non vogliamo costringervi ad andare in tribunale. Ecco le regole. Le renderemo il più chiare possibile e lo faremo in modo da non incoraggiare contenziosi inutili."
Questa fiducia nella chiarezza sta iniziando a rimodellare il modo in cui le aziende valutano non solo dove operare, ma anche dove incorporarsi, dove risolvere le controversie e come allinearsi ai mercati dei capitali. La giurisdizione sta diventando una decisione strategica. Ricordiamo che un tempo il New Jersey era lo stato in cui le aziende si incorporavano, poi il Delaware ha presentato una proposta diversa. Ora il Texas si sta facendo avanti con un’idea migliore.
Codificare la prevedibilità: il ruolo del SB 29
Al centro di questa evoluzione c’è il Texas Senate Bill 29, firmato nel maggio 2025. Rappresenta uno dei più significativi aggiornamenti al Texas Business Organizations Code degli ultimi decenni, e il suo obiettivo è ingannevolmente semplice: portare maggiore chiarezza nella governance aziendale e ridurre l’ambiguità nelle controversie tra consigli, azionisti e parti interessate. Questo beneficia tutti gli attori aziendali, non solo i consigli.
"La maggior parte dei dirigenti — CEO, consulenti legali, CFO — tutto ciò che vogliono è certezza: dimmi quali sono le regole," spiega Knight. "Dimmelo dove si trova il porto sicuro. Io mi adeguerò. Non voglio sfidare la legge. In effetti, con i costi delle controversie oggi e il rischio ad esse associato, le aziende vogliono evitare il tribunale e gestire razionalmente quel rischio."
Le implicazioni pratiche sono significative. Il SB 29 codifica la regola del giudizio aziendale, stabilendo una presunzione statutaria che, in condizioni chiare, i direttori e gli ufficiali agiscano in buona fede, su una base informata e nel miglior interesse dell’azienda. Per contestare le decisioni del consiglio, i querelanti devono ora soddisfare una soglia più razionale e dimostrare frode, condotta intenzionale o violazione consapevole della legge, supportata da fatti specifici e ben articolati.
Questo è uno standard più chiaro rispetto a quello esistente nel Delaware, dove i tribunali hanno la discrezione di applicare standard aggiuntivi oltre alla regola del giudizio aziendale a seconda dei fatti e delle accuse di un dato caso.
Il SB 29 introduce anche un insieme di strumenti di governance che consentono alle aziende di definire il proprio operato:
- La possibilità di stabilire soglie minime di proprietà (fino al 3%) per le azioni derivanti dagli azionisti, riducendo l’esposizione a richieste di scarso merito.
- Flessibilità nel definire i processi di risoluzione delle controversie nei documenti di governance, inclusi i rinvii di processo e la selezione del foro.
- Maggiore libertà per le entità alternative di modificare o eliminare contrattualmente i doveri fiduciari.
Queste disposizioni spostano la governance verso un quadro in cui le aspettative sono chiaramente definite al momento della creazione. Questa chiarezza può influenzare come vengono allocati i capitali, come prendono decisioni i consigli e come gli investitori valutano il rischio.
Il confronto con il Delaware
Knight, che ha ricoperto il ruolo di consulente legale di Nasdaq prima di diventare Vice Presidente Esecutivo, inquadra direttamente la dinamica competitiva: "Se vai in Delaware, ciò che ti direbbero è: ‘Abbiamo ottimi avvocati e giudici.’ Bene, il mio consiglio non ama davvero il contenzioso. Quindi, non voglio trovarmi davanti ai vostri giudici né, francamente, assumere alcuno dei vostri avvocati."
Il problema, sostiene, è strutturale. Le regole del Delaware sono "molto dense e difficili da applicare e spesso portano a contenziosi tra azionisti." La conseguenza è che un’azienda potrebbe eseguire una transazione — completare il processo, soddisfare il proprio consiglio, chiudere l’affare — e comunque affrontare contenziosi successivi riguardo alla composizione di un comitato speciale o a qualche questione procedurale tecnica.
"Possedere sei azioni e poi legare un’azienda in tribunale creando il rischio di una condanna per centinaia di milioni di dollari in danni — non è razionale e rappresenta un’applicazione errata del rischio e del capitale," afferma Knight. "Il Texas sta portando un po’ di buon senso alle regole in questo settore."
Il Texas ha fatto qualcosa che il Delaware non ha mai fatto: ha creato un meccanismo di sentenza giudiziaria anticipata. Quando un consiglio forma un comitato speciale per supervisionare una transazione, ora può rivolgersi in anticipo al Texas Business Court e chiedere: è questo comitato costituito correttamente? La sentenza elimina il rischio di contenzioso post-chiusura che ha caratterizzato la pratica di M&A nel Delaware per decenni.
"Hai trasparenza e certezza," afferma Knight. "E penso che il fatto che Exxon — guidata da alcuni dei migliori dirigenti aziendali al mondo e consigliata da un ottimo team legale — non avrebbe fatto il passo di incorporarsi in Texas se non fosse stato nell’interesse dei propri azionisti e non rappresentasse una buona politica legale pubblica. So che si prendono cura profondamente dei loro azionisti."
Il SB 1057 e le meccaniche della governance
Mentre il SB 29 stabilisce le basi, il Texas Senate Bill 1057 si costruisce su di esso affrontando come la governance opera nella pratica, in particolare attorno alle proposte degli azionisti. Ripristina il buon senso nel processo delle proposte per procura.
Sotto il SB 1057, le aziende incorporate in Texas che hanno anche sede nello stato o sono quotate su una borsa texana possono modificare i propri documenti di governance in modo che solo gli azionisti che detengono almeno 1 milione di dollari di valore di mercato o il 3% delle azioni con diritto di voto possano presentare proposte. Questa soglia è significativamente più alta rispetto alla regola attuale della SEC, che richiede una combinazione di valore di mercato e durata di possesso, consentendo a un azionista di possedere anche solo 2.000 dollari di valore di mercato mantenuto per almeno 3 anni, di inserire una questione nella procura.
La legislazione richiede inoltre che gli azionisti sollecitino attivamente altri azionisti rappresentanti almeno il 67% del potere di voto autorizzato a votare su una proposta, altrimenti può essere esclusa.
L’effetto combinato è cumulativo. Insieme, il SB 29 e il SB 1057 creano un modello di governance in cui gli standard statutari e i processi interni sono più strettamente allineati, dando alle aziende maggiore controllo sulla conduzione delle proprie attività aziendali.
Il problema dei consulenti per la procura
Tra le questioni di governance più significative (e meno comprese) che affrontano le aziende pubbliche c’è il ruolo delle società di consulenza per la procura. Ed è qui che il curriculum di Nasdaq diventa più rilevante per la storia del Texas.
Le società di consulenza per la procura (come ISS e Glass Lewis) emettono raccomandazioni di voto che possono influenzare questioni aziendali chiave, tuttavia non sono soggette agli stessi requisiti normativi di borse valori, broker-dealer o aziende pubbliche.
"Le borse valori — regolate. I broker-dealer — regolati. Le aziende pubbliche — regolate. Le persone che fanno l’underwriting — regolate. Le persone che fanno la valutazione del credito — regolate," afferma Terry Campbell, Vice Presidente Senior per gli Affari Governativi di Nasdaq. "L’unico partecipante nel nostro ecosistema che non è regolato è il consulente per la procura. E controllano in alcuni casi dal 30 al 40 percento dei voti."
Per oltre un decennio, Nasdaq ha espresso preoccupazione per la mancanza di una regolamentazione significativa che governi le società di consulenza per la procura e ha sostenuto una maggiore trasparenza, inclusa la richiesta ai consulenti di divulgare le proprie metodologie, aprire i propri processi al commento pubblico e soggetti a supervisione paragonabile ad altri partecipanti al mercato.
Nel 2013, Ed Knight ha scritto un’opinione sul Wall Street Journal denunciando la mancanza di trasparenza nel modello di consulenza per la procura — una delle prime volte in cui un dirigente di un’azienda pubblica ha sfidato pubblicamente il sistema.
"Abbiamo avuto aziende che, quando c’erano errori nelle loro raccomandazioni di voto, chiamavano i consulenti per la procura, e i consulenti rispondevano: se non sei un’azienda S&P 500, non parliamo con te," spiega Campbell. "Non risponderemo nemmeno. Non risponderemo nemmeno alla tua chiamata."
La questione è una questione di influenza e di processo. Quando un’azienda pubblica desidera modificare uno standard di governance aziendale, deve presentare domanda alla SEC, aprire un periodo di commento pubblico, rispondere a ogni lettera e ricevere un voto formale. Le società di consulenza per la procura non affrontano nessuno di questi requisiti.
"L’incongruenza di ciò non ha senso," afferma Campbell. "Quello di cui stiamo parlando è in effetti trasparenza, cosa stanno facendo e come arrivano alle loro conclusioni, e consentire al pubblico di partecipare."
Il Texas ha ora fatto progressi dove Washington si è bloccata. Lo stato ha l’autorità sovrana, secondo la Costituzione, per approvare leggi che regolano queste aziende a livello statale, e Nasdaq intende portare un’agenda completa alla legislatura texana.
Uno strato di supporto: Tribunali commerciali e infrastruttura legale
Accanto a queste modifiche statutarie, il Texas ha introdotto un forum dedicato alla risoluzione di controversie commerciali complesse. Il Texas Business Court (TBC), istituito nel 2023 e operativo dal 2024, è stato progettato per trattare questioni di governance aziendale, contratti commerciali e altre controversie legali ad alto rischio.
Leggi successive hanno ampliato la sua giurisdizione e abbassato le soglie per i casi idonei, aumentando l’accessibilità per un numero più ampio di aziende.
Le prime decisioni del TBC hanno generalmente enfatizzato la chiarezza contrattuale e l’adesione ai documenti di governance, rafforzando la direzione stabilita dalle recenti riforme legislative.
Dove governance e accesso al mercato si incontrano
Per le aziende, le decisioni relative all’incorporazione e alla governance sono sempre più collegate a come accedono ai mercati dei capitali, e Nasdaq Texas è stato costruito a quell’intersezione. Lanciato nel 2026, Nasdaq Texas estende la piattaforma di Nasdaq nello stato, dando alle aziende una presenza nei mercati dei capitali in Texas supportata dalla stessa liquidità globale, base di investitori e infrastruttura di mercato che hanno sempre definito Nasdaq.
Tale portata si è recentemente ampliata ulteriormente. Nasdaq Texas è stato approvato dalla Texas State Securities Board come una borsa valori riconosciuta e responsabile, una designazione che esenta i titoli completamente quotati su Nasdaq Texas dalla registrazione separata ai sensi delle leggi statali texane, indipendentemente dal fatto che l’azienda quotata sia incorporata o abbia sede in Texas.
Questo è un vantaggio distinto rispetto al quadro di governance del Texas sotto il SB 29 e SB 1057, che si applica in base allo stato di incorporazione dell’azienda, non a dove sono quotati i suoi titoli. Le aziende incorporate in Texas possono attingere a quella chiarezza di governance statutaria, mentre qualsiasi azienda (domiciliata in Texas o meno) che si quota su Nasdaq Texas guadagna il vantaggio aggiuntivo di una conformità semplificata alle leggi statali sui titoli.
Insieme, questi elementi creano una proposta convincente: per le aziende incorporate in Texas, allineamento con un centro economico e legale in crescita, abbinato a un onere normativo ridotto; e per tutte le aziende quotate, il supporto della tecnologia di Nasdaq e della struttura del mercato globale.
Un quadro in continua evoluzione
L’impatto del SB 29 e del SB 1057 continuerà a prendere forma man mano che le aziende adotteranno questi strumenti e mentre l’interpretazione legale evolverà. Il Business Court costruirà precedenti nel tempo, chiarendo ulteriormente come gli statuti vengano applicati nella pratica.
Questo sviluppo continuo è parte di ciò che rende questo momento significativo. Il Texas si sta sempre più posizionando per sostenere la formazione di capitale moderna attraverso chiarezza di governance, infrastruttura legale e accesso al mercato che lavorano in sinergia — e la piattaforma ampliata di Nasdaq Texas rafforza ulteriormente quella traiettoria.
"Il capitale fluisce dove le regole sono comprese," afferma Knight. "Questi mercati stanno evolvendo e ciò di cui i mercati hanno bisogno oggi non sarà la stessa cosa di cui avranno bisogno tra cinque anni. Stiamo cercando di rimanere un passo avanti."
